多难登临录-第5章
按键盘上方向键 ← 或 → 可快速上下翻页，按键盘上的 Enter 键可回到本书目录页，按键盘上方向键 ↑ 可回到本页顶部！
————未阅读完？加入书签已便下次继续阅读！
颐遣皇窍虼笙籼踝摺换岬模獯挝；换嵘钡舻厍虻淖时局饕濉罚�
读该文，我摸不准贝兄究竟怎样想。不是批评：没有谁可以摸得准发生着的是些什么事。太复杂、太混乱了，我自己频频出弹弓手，下起象棋来恐怕斗不过贝兄。
首先，贝加认为目前的金融风暴，与上世纪三十年代的相比，属小儿科，因为从产出与失业这两方面看，目前美国的国民收入还没有下降，而失业率只百分之六点一。这些与三十年代的百分之二十五失业率及国民收入大跌是不可相提并论的。他认为目前美国的失业率与国民收入会恶化，但不会接近三十年代的情况。
三十年代是历史，大家读历史，你读我读，多多少少要加上一点个人的想象力，感受可不一样。我的感受是，今天的金融风暴，从风力与速度、爆炸与震撼、广泛性与金额的庞大这几方面看，相比之下三十年代是小儿科，简直是小巫见大巫了。别的不说，今天，隔了一个大西洋的英国，事发只十来天保险箱就被抢购一空。在地球另一边的香港，发神经的现象无数。起步不久，发神经斗多今天胜。至于收入下跌与失业，可靠的数字要等一下吧。
我同意贝加，认为百分之二十五的美国失业率这次不会出现。这是因为今天多了知识与经验，政府出钱抢救来得快。我说过，如果政府不出手，因为有工会、福利与最低工资等的左右，市场一下暴跌，百分之二十五的失业率是可能的。我也说过，这次政府出手不一定是好事：把下跌之势减慢可以减轻短痛，换来的是长痛了。贝加也指出我曾提及过的十年前的亚洲金融风暴的韩国，下跌得快回升也快。但韩国的工资下调沙石不多，而政府没有救市。我不同意贝加与格林斯潘之见，认为这次风暴会平复得快。
文中贝加提出几项挽救目前美国的复杂金融困境的建议，皆大师之见。然而，从我专长的制度分析看，美国面对的困难是金融制度出现了问题，长远一点看，三招两式的挽救无补于事。太复杂，我拿不准，粗枝大叶地说一下不会有大错吧。
一个国家的经济制度是庞大的合约组织。美国的合约组织跟中国的很不相同。分析目前的困境，大致上我们可分两个层面看美国。其一是经济学课本分析的层面，是产出那方面的，包括工商业、服务业与房地产。其二是课本少注意的层面，是金融那方面的，包括银行、证券经纪行、财务机构及联邦储备局。各层有自己的合约结构，而层与层之间也有多种合约相连。金融层面要靠产出层面的融资与贸易的需求而获利；产出层面要靠金融层面的协助才能适当地运作。息息相关，一个层面出事，因为有合约的串连，对整体可以是大件事。
美国的金融层面是出了事的。一般人，连我自己，要见到这出事之后才知道那里的金融制度的合约结构是那么复杂的。由那所谓衍生工具扩散开来的美国金融的合约结构，复杂得不可思议！AIG的前总裁M。 R。 Greenberg十月七日在众议院的供辞，令人叹息（见）。我非常欣赏这个八十岁的老人家，完全没有理由怀疑他的顶级专业知识水平。老人家的供辞的一个重要部分，言下之意是说：美国的金融市场是一片浮沙，可以赚钱，但你要懂得怎样避重就轻，在浮沙走动时你要步步为营，一眼关七，不可有半步差池也。从其它读到的报道理解，这片浮沙之所以形成，是因为借贷没有适当的抵押保障。对街上人解释，是借钱可以用物业或股票或货币或真金白银作抵押，也可用政府债券，但衍生出来的工具或债券不可靠，因为拆到底往往只是君子一言。
个人看，美国的困境是整层的金融合约结构倒塌了下来。政府出资抢救，可以看为不让整层塌到尽，跌到一半支撑着。长远一点看，平复目前的金融风暴是要把这金融层面修理好。怎么办呢？让它倒塌到尽再重建？还是跌到有支撑的一半，这里那里修好算了？这是核心问题──是修还是建，又或者要从哪里建起呢？
贝加看来选择修理。我举棋不定。说过了，我是个回手棋王，这一次，不能下回手棋我不敢说。
我敢说的，是这些日子不少经济学者说这次金融风暴是自由市场的失败，皆胡说八道。虽然出自二十世纪的两间自由市场圣殿──洛杉矶加大与芝大──我不是个相信市场无所不能的人。我为公司的本质画上了句号，主要是说经济的运作不可以缺少了有形之手。我曾指出没有交易费用不会有市场，也曾指出政府的存在盘古初开有之，地球人类不可能蠢那么久。
从减低交易或社会费用的角度衡量，有些事市场较有效率，另一些政府较有效率。二者怎样选择早就是个难题，当年单是森穆逊的共用品分析就吵了一整代。如果引进利益份子需要安抚，政府官员需要招呼，取舍就更不容易了。
次贷触发出来的大灾难，不可能单由自由市场引起的。美国的金融市场有多种管制，有联储把利息率辘上辘落，而格林斯潘说过次贷是安全的。另一方面，那些所谓AAA的评级，皆由政府认可的机构话事。打死我也不相信，毫无评级灾难会搞得那么大！市场的波动，炒家的贪婪──无疑有为祸之处，但政府插手也频频。决定政府什么要做什么不要做从来不易。交易或讯息费用的衡量历来困难。我说过，人类的自私可以带来繁荣，但也可以增加交易或社会费用。二十世纪的经验告诉我们，人类的自私衍生出来的制度及行为，可以毁灭人类！
书 包 网 txt小说上传分享
浮沙指数：金融浮沙要向下面看
（2008…10…17 07：40：11）
此前在这里发表了四篇关于地球金融灾难的文章：九月二十三《地球风暴与神州困境》；十月三《经济学者的反对信》；十月十《互不相干二三事》；十月十四《金融灾难的核心问题──与贝加商榷》。我不是个贪生怕死的人，但这一趟，天可怜见，下笔时有点闪闪缩缩。发生着的事，细节如何我不知道，大概如何只能从媒体的报道猜测。这些报道有出入，不容易加起来，打天才波容易见笑天下。
读者多，好些重洋远隔。他们传来不少关于这次「大事」的报道或分析。我读来这里清楚一点，那里模糊一下。可以说，到目前为止，我还是对自己的看法或分析比较满意，虽然专家们对实情无疑比我知得多。说比较满意，因为提出了两个理论架构：把费沙的利息理论修改一下的架构（见九月二十三）与双层合约的理论架构（见十月十四）。粗枝大叶，但有理论架构看事情是比较有系统的。我可能错吗？逻辑不会错，但如果事实在重点上错了，逻辑怎样对也没用。
事实的对或错，重点在哪里呢？重点在借贷与抵押资产的比率。这就是本文要说的金融浮沙的下面了。以简单例子说说吧。
一间市值一百万的房子，按出去借七十万，借贷与资产的比率是零点七。房价下跌至八十万，安全；房价跌至六十万，借者断供，贷者收回房子，亏十万，可以继续追讨。常有，小儿科也。房子一百万，按七十，跟着再补按或加按（second mortgage）十万，共借八十，借贷╱资产比率是零点八。房价下降有类同的问题，也常有，亦小儿科也。
房价一百万，按七十，持着借据的人把借据再按出去给第三者，借十万，总贷款是八十，借贷╱资产比率是零点八，也安全。但如果拿着七十万借据的人把借据按出去给第三者，借五十，市价百万的房子的总借额是一百二十，借贷╱资产比率是一点二，高于一，不安全。如果欠钱的继续付利息，可以持久地相安无事，但一旦风吹草动，贷款者要收回，房子所值不够分，一层追一层就麻烦了。一般而言，以同一房子向几处借贷（即second and third mortgage），其借贷╱资产比率是不会高于一的。这是因为贷款的人会先查清楚这房子究竟有多少个债主。问题是一手转一手的借法，不是补按，而是按上按，土地注册上房子只有一个债主，看似安全，但上述的借贷比率可以升得很高，大家供息相安无事，房价下跌只一方断供可以是灾难。
我不肯定次贷（sub…prime）风暴是这样引发的，但读到的似乎这样说。按上按，一路按上去，次贷扩散开来的借贷╱资产比率究竟有多高呢？听到的当然远高于一，有说几倍，有说高达八十倍。皆道听途说，报道姑妄言之，我姑妄听之，读者姑妄叹息吧。
债券的发行能引起的发上发更麻烦，因为债券的抵押通常不用实物资产。美国政府发行的债券当然最可靠，虽然其它国家的政府债券因为破产而烂帐出现过。美国的城市发行的债券差很远，因为那里的城市一般用上有限公司的法律成立，宣布破产容易。
商业机构发行的债券当然有风险。原则上，这些机构发行的债券有机构的收入或资产作保障，但一旦生意不济，周转不灵，破产时买了债券的排队不知排到第几位。以政府债券作为资产发行企业债券常有，但买了企业债券的也可以发上发，跟房子的按上按一样，把借贷╱资产的比率提升至高于一。读报道，通过那些所谓衍生工具，衍生出来的债券或类似的借贷纸张方式有多种，而又可以买保险的。这样一来，企业资产的真实所值，与衍生出来的借贷款项，可以把我提出的借贷╱资产比率提升至远高于一了。这是最简单的看法，实情复杂无数倍：借贷与保险的合约连串，纵横交错，简直无法形容，目前看是整层金融合约组织塌了下来。
严格来说，从经济整体看，如果上述的借贷整体与抵押的资产总值高于一，这个经济的金融市场算是有浮沙。远高于一，等于下面满是浮沙，在浮沙上走一失足沉得快。不是说一个经济的借贷╱资产比率低于一，其金融体制绝对安全，也不是说高于一早晚闯祸，但这是安全度的简单看法，可靠性高。是的，借贷╱资产比率是金融市场的浮沙指数。
正确地估计这比率难于登天，而这比率之下怎样分配也有决定性：同样的高比率，集中于一家借钱机构与分多家借钱机构，事发起来的效果不一样。以这比率看浮沙，一个要点是我们不要把没有按出去的资产算进去——没有借钱的房子的价值不要算进这比率去。没有可靠的资料能让我大概地估计目前美国的借贷╱资产比率为何，但读到一项报道，说七年来美国的总借贷款额上升了三倍多。这些报道一般有问号，但如果是对的话，资产总值何来上升三倍多呢？没有抵押借钱的资产不能算进去，上述的借贷╱资产比率一定上升了很多，虽然逻辑说不一定高于一，但下赌注是赌远高于一的。何况美国的资产市值还在下降，这比率会再上升。
如果远高于一，市民对借贷市场的信心下降，贷款到期要收回，借贷的市场总额早晚要大幅下调。借贷收缩历来头痛，何况来日方长也。我不认为读到的报道一般可靠，希望我是被误导了。
美国之外的地区怎样看呢？要看各地本身的借贷╱资产比率。如果不高于一，那么政府只处理了银行，避了挤提，就八*九可以过关。这次由次贷引发起来的金融风暴，跟三十年代不同之�
